2006 年夏天，56 岁的多氟多化工董事长李世江被日本人耍了。
当时，受北京化学试剂研究所之托，李世江飞往东京，计划购买一家日本公司的六氟磷酸锂生产技术，临行前，所长拉着他的手，语重心长地说道：“拜托了”，希望他能顺利将这项技术带入国内，但没想到，等待他的是一扇紧锁的大门。
军人出身的李世江没打退堂鼓，连续几天，他都徘徊在工厂门口，最后，一位相熟地日本工程师实在看不下去，把他请进了门，然后对他说，六氟磷酸锂的技术含量非常高，多氟多不可能实现国产，要买，至少准备 50 个亿。
这对李世江来说无疑是天文数字。多氟多从焦作市冰晶石厂改制而来，前后经历过四次增资，净资产到 2004 年也只有 400 万而已，面对日本人敲竹杠，带着任务来的李世江也只能打道回府。
其实，日本人对李世江的来意心知肚明，报价 50 亿不过是给他一个下马威，目的是保证日本的绝对垄断地位。作为锂电池电解液中的核心材料，六氟磷酸锂从上世纪 90 年代开始一直被日本牢牢控制，技术更是被封锁得密不透风，这种白色粉末也曾一度被炒到 100 万元 / 吨的天价，让森田化学、关东电化等少数公司赚得盆满钵满。
如果将视野放大到整个锂电产业，从 1991 年索尼将锂电池商业化以来，日本当了 20 年的行业霸主。2000 年之前，日本锂电的全球份额稳定在 95% 以上，在供应链上，日亚化学、日立化成、日本宇部、旭化成等企业几乎布局到了产业的每一个角落。
但锂电产业早期一直被嵌套在更大的电子产业中，下游的终端消费市场直接影响着锂电的产业格局。因此，千禧年前后，当消费电子的风吹向中韩大地，锂电产业的中心也开始向中韩转移，日本一家独大的局面就此打破。
在庞大的需求催化下，中国企业攻克了许多关键技术，并且凭借规模效应和劳动力红利不断击穿价格底线，比如曾让日本坐地起价的六氟磷酸锂，在国内企业实现国产化之后，价格从每吨 100 万元暴跌至每吨不到 10 万元，导致不少日本公司被迫减产，或者干脆停产。
如今的电解液行业已经成为中国人的舞台。中国不仅控制了全球 80% 左右的市场份额，并且出现了包括天赐、新宙邦、杉杉、多氟多等明星公司，产品反向出口到了韩国和日本，在过去一年的锂电行情中，这些公司的股价少的涨了 100%，比如，杉杉，多的涨了 400%，比如天赐。
这一切究竟是如何发生的？
01
搭上日韩新干线
先科普一下，电解液是将溶剂、溶质（目前主要为六氟磷酸锂）、添加剂按照一定顺序加入反应釜中充分混合得到的产物，目的是保证锂离子在正负极之间能够正常迁移，相比于隔膜和正极材料，它的技术门槛是最低的。
除此之外，它的投资强度也很低，单 GWh 电池产线投资额只有 200 万元，相比之下，其他主材同等产能投资都要千万起步，正极材料接近 1 个亿。正是因为壁垒低，想要在这个行业混出名堂，主要靠一件事：跟对大哥。
图注：电解液产能投资成本与生产成本构成
在中国，第一个跟对大哥的是国泰华荣。
2004 年，森田化工决定在张家港成立一座专门生产六氟磷酸锂的工厂，这让总部同样位于张家港的国泰华荣高兴坏了，并在 2007 年一口气锁定了对方 600 吨的产能，从而成功打入日韩供应链，开始为三星、LG、索尼等消费电子巨头供货，并且在 2008 年登顶国内第一，全球第三。
但是跟对大哥只能保证活下去，不保证活得滋润，电解液公司想要挺直腰杆，必须要做对两件事：
1. 扩大采购差价：和负极材料和隔膜不同，电解液的成本结构中，原材料占了 90%，折旧、人工和水电费只占 10%，这意味着企业要提高利润率，要么可以通过垂直一体化布局来控制成本，要么通过下游订单向上游压价。
2. 提高附加值：通过改变添加剂提升产品性能，找到价格不敏感的用户完成成本转移。
图注：2010 年国泰华荣电解液产能布局处在第一梯队
到 2013 年，国泰华荣依旧保持国内第一的位置，并且计划将电解液产能从 5000 吨扩至 10000 吨，与此同时，试图通过子公司 “亚源高新” 自产六氟磷酸锂来控制上游成本，另一方面，母公司江苏国泰还在积极布局动力电池正极材料，龙头地位似乎会愈发稳固，但实则不然。
从 2010 年开始，国泰华荣虽然营收在增长，但国内锂电池企业订单占比却在逐年下滑，相反，来自于国际锂电池企业（索尼、松下、LG 化学以及三星 SDI）中国工厂的订单却在逐年上升，下游客户结构的显著变化也意味着上游电解液行业也将迎来一次洗牌。
新宙邦成为第一个搅局者。这家成立于 2002 年，从铝电解容器化学品起家的公司，在 2008 年 - 2010 年期间通过自主研发电解液添加剂实现了超级电容器电解液、初代动力电池电解液、高性能消费电池电解液的量产。
2011 年，新宙邦的产品打入索尼、松下的供应链，然后又在 2012 年获得三星 SDI 的垂青，成功进入中高端市场，这段时间，新宙邦的营收从 2009 年的 3.19 亿元涨至 2013 年 6.84 亿元。
从 2012 年开始，三星成为新宙邦最大客户，每年贡献 12% 左右的营收，而从那之后，三星带领着韩国消费电子企业全面反超日本，三星 SDI 也成为全球锂电池出货量最大的企业，跟对了大哥的新宙邦也在 2014 年反超国泰华荣，顺理成章地接过了电解液龙头的大旗。
然而，新宙邦的老大位置还没坐热，整个行业又变天了。
02
从消费电子到动力电池
2015 年，全球智能手机出货量增速降至 10%，相比之下，新能源汽车开始爆发，在巨额补贴的刺激之下，中国成为全球最大的电动车产销地，动力电池装机量从 2013 年的 0.79GWh 增长到 2016 年的 28.3GWh，这也导致动力电池取代消费锂电成为电解液行业下游的最大客户。
换言之，这段时期，谁能跟对动力电池一哥，谁就能篡位成功。
图注：2013-2016 年动力电池产业爆发式增长
新宙邦的大哥是三星，而 SDI 是三星的亲儿子，并且已经成功给宝马 i3 和 i8 供货。2015 年 10 月，SDI 西安工厂顺利投产，能够为 4 万辆纯电动车提供动力电池，并且计划到 2020 年左右完成 6 亿美元的投资，如此大的投资，作为小弟的新宙邦难掩心中喜悦。
可是，人算不如中央算。2015 年年初，工信部推出了动力电池领域的 “白名单” 政策，韩国电池企业被排除在外，SDI 工厂被按下暂停键，动力电池市场成为国内厂商的天下，对于曾经站队日韩企业的上游厂商来说，这无异于一场大型水逆。
但有人哭着水逆，就有人笑着上岸。
在国内电解液厂商中，从日化材料做起的天赐是最早布局动力电池领域的公司之一，从 2009 年开始就打入了万向、沃特玛、国轩高科、苏州星恒等锂电公司的供应链。
更关键的是，天赐材料是国内少数能自产六氟磷酸锂的企业之一。2007 年 12 月，经过美国化学技术公司撮合，天赐材料从 Dr.Novis Smith 独家引进了六氟磷酸锂的中试技术，获得了后者关于六氟磷酸锂全部专利。
2011 年 3 月，经过一系列的工程放大环节，天赐材料六氟磷酸锂正式投产，反观国泰华荣，因为环保原因被迫终止，到 2015 年，天赐材料六氟磷酸锂产能达到 2000 吨，成本约为 8 万元 / 吨，只有市场价的三分之一左右，不仅控制了住成本，也为之后的产能扩张备足了弹药。
万事俱备，只差大哥。
2015 年 5 月，天赐材料收购东莞凯欣，后者是 ATL（宁德时代前身）与宁德时代的主要供应商。完成收购后，天赐产能升至 2.5 万吨（天赐 2 万吨 + 凯欣 5000 吨），反超新宙邦成为国内产能最大的电解液公司，顺利成为第三代接班人。
完成收购之后，中国的电动车产量也开始爆发，在需求拉动下，六氟磷酸锂价格一年时间里从 12 万元暴涨至 42 万元每吨，作为占电解液成本 50% 的原材料，不少企业的毛利受到了影响，天赐却通过自产六氟控制住了成本，收入从 2014 年的 7.06 亿元暴涨至 2017 年的 18.37 亿元，净利润更是从 0.64 亿元上涨至 3.95 亿元。
当初，天赐材料选择凯欣瞄准的是 ATL 下游苹果、三星等消费电子客户，然而在 2015 年之后，当新能源汽车市场爆发，宁德时代强势崛起并且跟随白名单政策绑定了一大批国内整车厂时，天赐才猛然发现原来自己坐的不是新干线，而是一艘已经点火的巨型火箭。
03
宁王登基、天赐暴涨
相比于宁德时代在业绩上的一骑绝尘，电解液作为化工产品具有典型的周期性，因为其上游的六氟磷酸锂生产难度大、扩产时间长、环评严格，通常而言扩产周期在 1.5-2 年，容易和下游的市场需求形成错配，导致产品价格暴涨暴跌。
当下游市场需求大于当前六氟磷酸锂产能时，市场价格暴涨，此时行业处于上行周期，六氟磷酸锂厂商疯狂扩产；而到六氟磷酸锂产能扩张完毕，下游需求平息，甚至出现供大于求的情况时，六氟磷酸锂价格暴跌，此时进入下行周期。
这种规律在 2015 年与 2016 年前后被完美验证，电动车销量暴涨推高了六氟磷酸锂的价格，在高额利润的诱惑下，多氟多、天赐材料、九九久、新泰材料、天津金牛等企业都开始了疯狂扩产。
2016 年，国内主流厂商六氟磷酸锂产能合计 1.32 万吨；经过两年的扩产周期之后，产能达到 3.21 万吨；到 2020 年，产能接近 5 万吨，但由于新能源因为补贴退坡导致产销低迷以及疫情等原因，六氟磷酸锂的价格也从 2016 年的 42 万元 / 吨下滑至 2020 年上半年的不到 7 万元 / 吨。
图注：2016 年 - 2021 年，六氟磷酸锂经历了一轮完整的跌涨周期
这段时间，电解液行业进入一段灰暗的下行期，不少公司的收入和利润原地踏步，有的甚至出现负增长和亏损，比如多氟多 2019 年亏了 4.2 亿元，天赐也一样，虽然收入增长了 32%，但是扣非净利润也只有 0.16 亿元，而进入 2020 年下半年之后，天赐率先起飞，原因只有一个：宁王登基。
在 “白名单” 的精准助攻下，宁德时代在 2017 年超过比亚迪，成为国内动力电池市占率第一，而后在 2018 年力挫日本松下，登上全球动力电池龙头的宝座，天赐材料作为宁德时代最大的电解液供应商，不仅熬过了至暗时刻，还趁机拉开了与同行的差距。
从 2017 年到 2020 年，天赐材料市占率从 15.7% 提升至 26.8%，与第二名市占率的差距从 0.1% 拉大到 12.2%，营收从 20.57 亿元增长至 41.19 亿元，几乎翻番，净利润从 3.01 亿元增长至 5 亿元。今年上半年，天赐收入达到 37 亿元，净利润为 7.83 亿元。
在坐稳一哥位置之后，天赐材料也开始效仿宁德时代在垂直一体化的路上越走越远。在上游，天赐材料以包括六氟磷酸锂、双氟磺酰亚胺锂为主的锂盐溶质与各项添加剂为主阵地，附带布局 EMC、DMC 电解液溶剂。
图注：天赐材料产业链布局
在电解液产业链之外，天赐材料布局了上游的锂辉石、氢氟酸、碳酸锂，并控股江西艾德掌握了磷酸铁锂正极产能，从而消化掉竞争对手无法解决的的副产物硫酸，降低生产过程中的综合成本，单在六氟磷酸锂的生产成本上，天赐材料可以与同行拉开 40% 的差距，这也是天赐最大的竞争壁垒所在。
这种垂直一体化的布局最大的好处在于，当行业处于上升期时，既能控制上游成本，又能保障供应，熨平原材料的周期波动。
因此，当今年六氟磷酸锂的价格重新回到 45 万元 / 吨的高位时，天赐材料宣布再投资近 40 亿，到 2021 年底，天赐材料将会拥有 20 万吨的电解液与 3.5 万吨的六氟磷酸锂产能，能够满足至少 20GW 动力电池的装机量，相当于 38 万辆国产 Model3（标准续航版）。
04
尾声
回顾中国电解液行业从无到有，从弱到强的过程中，两条线始终穿插其中。
其一是技术：当年空手而归的李世江，回国之后立刻搭了一个团队，花了八年时间攻克了六氟磷酸锂的难题，彻底解决了上游材料卡脖子的问题。在添加剂、新型锂盐等领域，中国也实现了多点开花，从而将中国电解液抬到了世界第一的宝座。
其二是 “大哥” 线：对于夹在中间的电解液企业而言，下游广阔的需求，相对宽松的市场环境，才能激发上游的市场，这也是为什么电解液行业走过了一条 “源于日本、强于韩国，但成于中国” 的发展路径。
对于整个行业而言，只要下游终局格局生变，“小三上位” 的故事可能会再度上演，不过有一点可以确定，不会再有外国人敲我们的竹杠，卡我们的脖子。
