量贩零食赛道突然“变天”。
3月3日，“量贩零食第一股”万辰集团发布公告，董事长王健坤被留置、立案调查，将由其姐姐王丽卿暂代董事长职务。
这家凭借“好想来等品牌零食”在量贩零食赛道缔造增长神话的企业，在创始人缺席下，引发系列挑战问题成为业界焦点。
踩中风口，逆天改命
公开资料显示，万辰集团创立于2011年，最初是一家专注于食用菌研发、种植和销售的企业，主要产品包括金针菇、蟹味菇和白玉菇等。
10年后，公司登陆A股创业板，成为漳州的第六家上市公司。但上市后的万辰，业绩表现并不理想。上市当年，公司营收即下降3.4%，净利润更是大降75.61%，公司股价出现了上市首日即巅峰的窘况。
次年，万辰集团迎来了命运转折点——转型进入量贩零食领域。当时，量贩零食行业正处于快速发展阶段，2017-2022年，复合增长率达到114.6%，2022年市场规模已达1500亿，占休闲零食市场份额的10%。
看到行业的巨大潜力，万辰集团迅速行动。2022年8月，万辰集团成立多家控股子公司，开始全面布局量贩零售业务。通过一系列并购和合作，先后掌控了四大零食连锁品牌——好想来、来优品、陆小馋、吖嘀吖嘀。
2023年，万辰集团将旗下品牌整合，统一合并为“好想来品牌零食”，还收购了“老婆大人”，实现了门店规模的快速扩张。
通过“买买买”的大规模并购，万辰集团尝到了“甜头”，并逐渐上瘾，行业头部聚集特征愈发明显。截至2024年底，公司旗下的量贩零食门店已逼近1万家，短短2年多时间增长了近50倍，行业影响和门店规模跻身行业头部之列。
转型后的万辰集团业绩爆发式增长。2022年和2023年，万辰集团的营收规模分别为5.49亿元和92.94亿元。2024年，公司预计实现营收300-340亿元，实现归属净利润2.4-3亿元，而上一年同期为亏损8292.65万元。
在资本市场上，万辰集团的股价也表现亮眼，从历史低点最高上涨了10倍之多，成为消费股寒冬中表现最好的明星公司。
赛道拥挤，暗藏隐忧
然而，量贩零食赛道含“忙”浓度非常高，竞争异常激烈，内卷程度不言而喻。
目前，量贩零食市场呈现“两超多强”的局面。所谓“两超”，指的是万辰集团与万辰的老对手鸣鸣很忙。
资料显示，鸣鸣很忙集团旗下坐拥零食很忙、赵一鸣零食等品牌，全国门店总数已突破15000家，2024年营收超过555亿元，无论在门店规模还是营收体量上，都在行业内一骑绝尘。
而“多强”阵营中，零食有鸣门店规模超3500家，糖巢等品牌门店数量也超1000家。此外，上游品牌商如良品铺子、三只松鼠等也纷纷布局量贩零食赛道，凭借全产业链优势，对万辰集团等头部品牌形成巨大冲击。比如，良品铺子培养自有品牌“零食顽家”，三只松鼠收购“爱零食”，并喊出“三分天下”的目标。
在竞争激烈的市场环境下，万辰集团选择了高杠杆扩张策略。
从财务状况来看，为了大力拓展业务，公司在渠道建设和人员管理方面的投入大幅增加。在2022年转型之前，万辰销售和管理费用加起来还不到1500万元，债务为2.41亿元，资产负债率低于28%。
然而，到了2024年9月底，其销售和管理费用一下子飙升到15亿元以上，债务攀升至52.66亿元，资产负债率高达81.54%。与同赛道的良品铺子45.6%资产负债率相比，万辰集团的资产负债率明显偏高。
在运营层面，万辰集团整合多个区域性品牌后，供应链协同出现问题，效率不高。一些门店里白牌商品太多，好想来的品牌形象仍停留在“低价杂货店”，缺乏差异化价值。
更关键的是，万辰集团长期依赖“并购整合”与“价格战”野蛮生长，落下了一身沉疴旧疾。而老对手鸣鸣很忙已经通过“自有品牌+供应链优化”实现了规模扩张和利润优化。
万辰集团高杠杆经营模式的背后，或许与其股权和管理结构有着紧密联系。
在万辰集团家族化的管理结构下，王丽卿与董事林该春（王健坤妻子）为姑嫂关系，与董事、副总经理王泽宁（王健坤儿子）为姑侄关系，与董事陈文柱为表姐弟关系，家族控股权超过50%。
出于维持家族对企业控制权的考量，实际控制人在融资时，相较稀释股份，可能更倾向于举债这一方式，从而推动了高杠杆经营模式的产生。
截至3月4日，万辰集团的PB（市净率）已超过17倍，远高于传统零售行业平均水平（2-4倍），高杠杆支撑下的业绩增长，带来的是估值的居高不下。
高杠杆是把双刃剑。在市场繁荣时，它能凭借强大的资金撬动效应，助力企业如火箭般迅猛扩张，为公司带来规模与业绩的双重飞升。
可一旦市场形势逆转，经营稍有差池，高杠杆带来的巨额债务便会成为沉重枷锁，让企业资金链紧绷，经营举步维艰，甚至可能将企业拖入深渊。
而此时此刻，随着创始人被留置、立案调查，万辰集团或许已经到了关键的十字路口。
万辰集团若无法快速稳定管理层、修复加盟商信任并改善财务状况，其市场份额可能被鸣鸣很忙、三只松鼠等对手瓜分，行业格局将从“两超多强”向“一超多强”或“三足鼎立”演变。
